Verunsicherungen durch die anstehenden Parlaments-Neuwahlen in Frankreich einerseits und Euphorie durch die anhaltende Kursrallye der hochkapitalisierten KI-Profiteure in den USA andererseits haben zu einer erheblichen Ausweitung der KGV-Diskrepanz zwischen Aktien aus den USA und Europa geführt. Während der Abschlag europäischer Aktien lange in einer Bandbreite zwischen 5% und 25% pendelte, hat er sich aktuell auf über 35% erhöht.
Abbildung 1: KGV Aktien Europa versus KGV Aktien USA
Der Bewertungsaufschlag von amerikanischen relativ zu europäischen Aktien kommt im Allgemeinen nicht von ungefähr, sondern ist auf eine Reihe struktureller Gründe zurückzuführen. Nennenswert sind hierbei unter anderem ein langfristig höheres Wirtschaftswachstum in einem homogeneren bzw. regulatorisch weniger restriktiven Heimatmarkt, eine attraktivere demographische Situation und eine allgemein geringere Abhängigkeit von importierten Energieressourcen der USA.
Des Weiteren profitiert der amerikanische Aktienmarkt von einer stärkeren Nachfrage nach Aktien, die einerseits auf eine historisch ausgeprägtere Aktienkultur und zum anderen auf größere Aktienrückkaufprogramme von US-Unternehmen zurückzuführen ist. Das Größenverhältnis zwischen führenden ETFs, welche die jeweiligen regionalen Aktienindizes nachbilden, spricht ebenfalls eine deutliche Sprache. Während der SPDR S&P 500 ETF auf ein Fondsvolumen von stattlichen 532 Mrd. $ kommt, erreichen nur wenige ETFs mit europäischem Aktien-Fokus, wie beispielsweise der große Vanguard FTSE Europe mit 20 Mrd. $, den zweistelligen Milliardenbereich.
Unabhängig vom weiteren Verlauf der KI-Euphorie und der politischen Entwicklung in Europa gibt es aber deutliche Anzeichen dafür, dass zumindest auf Unternehmensebene einiges dafür getan wird, diese Bewertungslücke zu verkleinern. So hat beispielsweise die Aktivität bei Aktienrückkäufen in Europa in den vergangenen Jahren signifikant zugenommen und die sogenannte „Buyback Yield“ (Aktienrückkäufe/ Marktkapitalisierung) nahezu das Niveau der US-Märkte erreicht. Zudem suchen europäische Unternehmen mit hohem Umsatzanteil in den USA verstärkt den Weg zu einem Primary Listing in den USA, was im Falle einer Aufnahme in Indizes wie dem S&P 500 zu einer erheblich höheren Aktiennachfrage führen kann. Unternehmen wie Ferguson, Linde, Ferrovial, CRH und zuletzt auch Holcim konnten durch vergleichbare Maßnahmen den Bewertungsabschlag zu ihren amerikanischen Wettbewerbern verringern und somit ihre Eigenkapitalkosten spürbar reduzieren. Zukünftig könnten weitere deutsche und europäische Unternehmen diesem Beispiel folgen, beträgt der durchschnittliche US-Umsatzanteil von Titeln aus dem DAX 40 doch immerhin 30%.
Abbildung 2: KGV-Vergleich zwischen Aktien aus den USA und Europa nach Branchen
Unter Branchengesichtspunkten sind die Bewertungsabschläge für europäische Aktien im Finanzsektor und bei Konsumgüterunternehmen besonders ausgeprägt. Im Hinblick auf die Finanzbranche mussten europäische Banken aus regulatorischen Gründen seit der Finanzkrise 2008 große Mengen Eigenkapital aufbauen und Bilanzrisiken verringern. Resultat waren sinkende Gewinne und geringere Ausschüttungsquoten. Seit etwa zwei Jahren jedoch sind die Ausschüttungsquoten stark angestiegen. Darüber hinaus werden Aktienrückkäufe von den europäischen Bankvorständen genutzt, um die niedrige Bewertung und die verbesserten Ertragsaussichten durch das höhere Zinsniveau zu nutzen.
In der Konsumgüterbranche ist der Bewertungsabschlag unter anderem im Tabakbereich eklatant, wo europäische Tabakunternehmen mit einem Abschlag von rund 20% zu ihren vergleichbaren amerikanischen Wettbewerbern handeln. Verantwortlich hierfür dürfte vor allem ein größerer ESG-Fokus von europäischen Investoren sein, welche Beteiligungen an Tabakunternehmen kategorisch ausschließen. Doch auch im Segment Haushaltswaren und Körperpflege ergibt sich für die meisten europäischen Branchenvertreter ein ähnliches Bild. Während sich die Produktportfolios zum Großteil überschneiden, handeln die meisten global agierenden europäischen Konsumgüterfirmen mit einem klaren Abschlag, welcher fundamental kaum nachvollziehbar scheint. Dementsprechend dürfte auch hier das nächste Primary Listing in den USA nur eine Frage der Zeit sein.
Was wir in Bezug auf die Bewertungsunterschiede zwischen hochkapitalisierten europäischen Large-Caps und ihren kleineren Small- und Mid-Caps erwarten, diskutieren wir in These 5: „Die Underperformance europäischer Small- und Mid-Caps endet“. Wir freuen uns über Diskussionen und stehen für jegliche Rückfragen zur Verfügung. Kommen Sie gerne auf uns zu!
Rechtliche Hinweise:
Diese Publikation stellt eine Werbung dar und dient der Beschreibung unserer Leistungen und der jeweiligen Produkte. Diese Publikation stellt weder eine Anlageberatung noch ein Angebot für den Kauf oder Verkauf der genannten Produkte dar. Sie ersetzt auch nicht die individuelle und persönliche Beratung des Anlegers. Es handelt sich um eine Werbe- bzw. Marketingmitteilung, die weder den gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit bzw. der Förderung der Unabhängigkeit von Finanzanalysen noch dem Verbot des Handelns im Anschluss an die Verbreitung von Finanzanalysen unterliegt. Die in dieser Publikation enthaltenen Informationen wurden von uns sorgfältig zusammengestellt und beruhen auf Quellen, die wir für zuverlässig erachten. Eine Gewähr für die Aktualität, Vollständigkeit und Richtigkeit können wir jedoch nicht übernehmen. Alle Meinungsäußerungen geben die aktuelle unverbindliche Auffassung der Tresides Asset Management GmbH wieder und können jederzeit ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Darstellung vergangenheitsbezogener Daten oder die Abbildung von Auszeichnungen geben keinen Aufschluss über die zukünftige Entwicklung der genannten Produkte.
Abbildung 1: KGV Aktien Europa versus KGV Aktien USA
Der Bewertungsaufschlag von amerikanischen relativ zu europäischen Aktien kommt im Allgemeinen nicht von ungefähr, sondern ist auf eine Reihe struktureller Gründe zurückzuführen. Nennenswert sind hierbei unter anderem ein langfristig höheres Wirtschaftswachstum in einem homogeneren bzw. regulatorisch weniger restriktiven Heimatmarkt, eine attraktivere demographische Situation und eine allgemein geringere Abhängigkeit von importierten Energieressourcen der USA.
Des Weiteren profitiert der amerikanische Aktienmarkt von einer stärkeren Nachfrage nach Aktien, die einerseits auf eine historisch ausgeprägtere Aktienkultur und zum anderen auf größere Aktienrückkaufprogramme von US-Unternehmen zurückzuführen ist. Das Größenverhältnis zwischen führenden ETFs, welche die jeweiligen regionalen Aktienindizes nachbilden, spricht ebenfalls eine deutliche Sprache. Während der SPDR S&P 500 ETF auf ein Fondsvolumen von stattlichen 532 Mrd. $ kommt, erreichen nur wenige ETFs mit europäischem Aktien-Fokus, wie beispielsweise der große Vanguard FTSE Europe mit 20 Mrd. $, den zweistelligen Milliardenbereich.
Unabhängig vom weiteren Verlauf der KI-Euphorie und der politischen Entwicklung in Europa gibt es aber deutliche Anzeichen dafür, dass zumindest auf Unternehmensebene einiges dafür getan wird, diese Bewertungslücke zu verkleinern. So hat beispielsweise die Aktivität bei Aktienrückkäufen in Europa in den vergangenen Jahren signifikant zugenommen und die sogenannte „Buyback Yield“ (Aktienrückkäufe/ Marktkapitalisierung) nahezu das Niveau der US-Märkte erreicht. Zudem suchen europäische Unternehmen mit hohem Umsatzanteil in den USA verstärkt den Weg zu einem Primary Listing in den USA, was im Falle einer Aufnahme in Indizes wie dem S&P 500 zu einer erheblich höheren Aktiennachfrage führen kann. Unternehmen wie Ferguson, Linde, Ferrovial, CRH und zuletzt auch Holcim konnten durch vergleichbare Maßnahmen den Bewertungsabschlag zu ihren amerikanischen Wettbewerbern verringern und somit ihre Eigenkapitalkosten spürbar reduzieren. Zukünftig könnten weitere deutsche und europäische Unternehmen diesem Beispiel folgen, beträgt der durchschnittliche US-Umsatzanteil von Titeln aus dem DAX 40 doch immerhin 30%.
Abbildung 2: KGV-Vergleich zwischen Aktien aus den USA und Europa nach Branchen
Unter Branchengesichtspunkten sind die Bewertungsabschläge für europäische Aktien im Finanzsektor und bei Konsumgüterunternehmen besonders ausgeprägt. Im Hinblick auf die Finanzbranche mussten europäische Banken aus regulatorischen Gründen seit der Finanzkrise 2008 große Mengen Eigenkapital aufbauen und Bilanzrisiken verringern. Resultat waren sinkende Gewinne und geringere Ausschüttungsquoten. Seit etwa zwei Jahren jedoch sind die Ausschüttungsquoten stark angestiegen. Darüber hinaus werden Aktienrückkäufe von den europäischen Bankvorständen genutzt, um die niedrige Bewertung und die verbesserten Ertragsaussichten durch das höhere Zinsniveau zu nutzen.
In der Konsumgüterbranche ist der Bewertungsabschlag unter anderem im Tabakbereich eklatant, wo europäische Tabakunternehmen mit einem Abschlag von rund 20% zu ihren vergleichbaren amerikanischen Wettbewerbern handeln. Verantwortlich hierfür dürfte vor allem ein größerer ESG-Fokus von europäischen Investoren sein, welche Beteiligungen an Tabakunternehmen kategorisch ausschließen. Doch auch im Segment Haushaltswaren und Körperpflege ergibt sich für die meisten europäischen Branchenvertreter ein ähnliches Bild. Während sich die Produktportfolios zum Großteil überschneiden, handeln die meisten global agierenden europäischen Konsumgüterfirmen mit einem klaren Abschlag, welcher fundamental kaum nachvollziehbar scheint. Dementsprechend dürfte auch hier das nächste Primary Listing in den USA nur eine Frage der Zeit sein.
Was wir in Bezug auf die Bewertungsunterschiede zwischen hochkapitalisierten europäischen Large-Caps und ihren kleineren Small- und Mid-Caps erwarten, diskutieren wir in These 5: „Die Underperformance europäischer Small- und Mid-Caps endet“. Wir freuen uns über Diskussionen und stehen für jegliche Rückfragen zur Verfügung. Kommen Sie gerne auf uns zu!
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